太阳纸业(002078)：收入保持20%+增长 静待盈利改善

事件：公司发布2022 年第三季度报告。报告期内，公司实现营收296.4 亿元，同比增长24.99%；归母净利润22.68 亿元，同比下降18.07%；基本每股收益0.84 元/股。其中，公司第3 季度单季实现营收97.85 亿元，同比增长23.84%；归母净利润6.09 亿元，同比增长13.37%。
原材料价格上涨，毛利率持续承压。报告期内，公司综合毛利率为15.83%，同比下降4.15 pct。其中，22Q3 单季毛利率为14.50%，同比提升0.08 pct，环比下降4.38 pct。公司毛利率大幅下滑，主要是因为：上半年纸浆价格持续上涨，而公司原材料采购至应用具备一定库存周期，前期原材料涨价逐渐反应至报表端，造成Q3盈利能力下滑。展望后续，Q3 纸浆价格高位维稳，预计Q4 公司报表端原材料成本上行有限。
费用率同比提升，净利率有待改善。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为7.15%，同比提升1.24 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.37% / 2.58% / 2.13% / 2.06%，分别同比变动-0.01 pct / +0.29 pct / +0.88 pct / +0.07 pct。净利率方面，2022 年前三季度，公司净利率为7.66%，同比下降4.05 pct。其中，22Q3单季公司净利率为6.24%，同比下降0.58 pct，环比下降3.42 pct。
林浆纸一体化优势显著，发布公告投建南宁项目一期。公司推动山东、广西、老挝三大基地协同发展，不断推进林浆纸一体化战略进程。公司发布公告，将在广西南宁投资不超过90 亿元，建设525 万吨林浆纸一体化技改及配套产业园项目（一期），预计将建设220 万吨高档包装纸产能，及年产65 万吨自制浆产能。
提价落地&供应缓解有望实现盈利改善。原材料价格高企带来较大成本压力背景下，8 月下旬以来，多家龙头纸企陆续发布提价函，落地效果较佳，带动成品纸价格上涨，10 月28 日，双胶纸/双铜纸价格分别较9 月初上涨8.1%、3.45%，未来仍有一定涨价空间。同时，预计后续Arauco156 万吨和UPM210 万吨木浆产能投放，有望缓解供应压力，带动纸价下行，进而实现盈利改善。
投资建议：公司不断推进林浆纸一体化战略，产能布局持续完善，规模效应及成本优势不断扩大，后续有望受益于提价落地&供应缓解带来的盈利弹性释放，预计公司2022 / 23 / 24 年能够实现基本每股收益1.05 / 1.16 / 1.35 元/股，对应PE 为11X / 10X / 9X，维持“推荐”评级。
风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。
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